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中金发布研报称，考虑到布鲁可（00325）部分新品表现不及预期，下调25/26年经调净利预测19%/17%至6.5/8.7亿元，首次引入27年经调净利预测10.7亿元，现价对应26/27年18/15倍经调P/E。维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整及市场风险偏好变化，下调目标价26%至100港元，对应26/27年26/20倍经调P/E，较当前有40%上行空间。
中金主要观点如下：
公司近况
近期该行组织了公司调研，并与管理层就战略复盘及展望，新品类表现及出海进展等话题进行了深入沟通。该行认为，公司25年通过大规模上新进行试错，26年公司拟适度聚焦趋势品类，有望提升业绩达成确定性，后续重点关注新品类及出海表现。
1、26年拟聚焦重点品类，有望提质增效
回顾25年，公司围绕全人群、全价位、全球化战略探索业务边界。其中，9.9元下沉市场产品线表现较优，但部分品类如女性向产品表现未达内部目标，一定程度分散资源并拖累利润表现。展望26年，公司重心转向聚焦与确定性：产品端拟维稳上新节奏，提升单品的成功率；财务端伴随团队架构趋于成熟，人员规模稳定，经营杠杆效应有望显现。此外该行预计公司将通过控制低毛利引流型产品占比，叠加规模效应对开模等成本的摊薄，带动毛利率企稳回升。
2、积木车品类成功培育，有望驱动后续成长
公司将积木车确立为与积木人并立的两大核心战略品类之一，规划26年保持每月一弹的上新节奏，且其毛利率水平亦形成积极贡献。积木人方面，核心IP运营持续深化，变形金刚系列实现了从9.9元至249元全价位段的有效覆盖，奥特曼通过新规格SKU持续刺激需求。此外，公司全人群战略推进，预计2H25成人向产品占比环比提升。
3、出海表现较好，美洲市场增长领先
2H25公司海外业务延续高增，预计环比翻倍增长。得益于定价策略与产品力，公司在北美关税影响下仍保持价格优势，顺利进入沃尔玛等主流KA渠道，未来单量有望稳升，公司预计26年北美将成为其海外最大单一市场；东南亚将加大泰国、越南等主要市场布局，并辅以物流仓储配套；此外，欧洲团队目前持续搭建中，该行认为后续空间仍广阔。
风险提示：竞争加剧，授权IP流失，新品不及预期。
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责任编辑：史丽君
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